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核心觀點(diǎn)

泰國(guó)某上游企業(yè)庫存金額環(huán)比大幅增長(zhǎng)，但大部分是單價(jià)所貢獻(xiàn)，庫存數(shù)量幾乎沒有變動(dòng)。

環(huán)比變動(dòng)有一定的反季節(jié)性，主要是由于銷售數(shù)量的減少。

該企業(yè)庫存的絕對(duì)數(shù)量偏高，但整體泰國(guó)庫存數(shù)量可能沒有這么高。

國(guó)際橡膠輪胎廠首次出現(xiàn)了補(bǔ)庫跡象。

海外手套企業(yè)銷量出現(xiàn)反彈，據(jù)此判斷濃乳的價(jià)格底部相比前兩年更高，淺色橡膠的底部也會(huì)更高。

關(guān)于上游庫存的推測(cè)

分析一季度財(cái)報(bào)具有較強(qiáng)的參考意義。上周某橡膠生產(chǎn)企業(yè)公布第一季度的財(cái)務(wù)報(bào)表，時(shí)間截至日期是在三月底，我們針對(duì)該財(cái)務(wù)報(bào)告的具體內(nèi)容展開進(jìn)行一些分析討論。雖然企業(yè)財(cái)報(bào)有些滯后，但是相對(duì)其他觀測(cè)方式具有一定的連續(xù)性，對(duì)后續(xù)行情判斷也會(huì)有比較重要的參考意義。

庫存金額大幅增長(zhǎng)。首先，對(duì)行情判斷影響最大的因素在于上游庫存數(shù)量，關(guān)系到后市上漲的高度以及國(guó)內(nèi)庫存走勢(shì)。從最新的庫存數(shù)據(jù)顯示，該企業(yè)庫存金額相比24年底增長(zhǎng)22%，庫存金額增速極高且已經(jīng)接近于該企業(yè)上市以來的最高值。

庫存金額的增長(zhǎng)大多為單價(jià)所貢獻(xiàn)，庫存數(shù)量幾乎沒有變動(dòng)。庫存金額是由庫存數(shù)量以及單價(jià)所決定，因此單純分析金額有失偏頗。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，該企業(yè)庫存大部分是以原料形式儲(chǔ)存，因此我們采用期末的原料庫存價(jià)格作為單價(jià)，將金額除以單價(jià)得出庫存數(shù)量。

發(fā)現(xiàn)庫存金額22%的增幅中，有19%都是單價(jià)來貢獻(xiàn)的，主要是由于一季度橡膠原料以及成品價(jià)格都大幅上漲，而數(shù)量?jī)H僅增長(zhǎng)了3%，也就意味著庫存數(shù)量幾乎沒有變動(dòng)。

庫存中的手套金額是否貢獻(xiàn)了很多增量？答案是“沒有”，直接可以觀察手套工廠的一季報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)基本穩(wěn)定在40億泰銖左右，占整個(gè)庫存數(shù)量大約是12%，占比很小且變化不大。唯一需要注意的是，計(jì)算NR庫存數(shù)量時(shí)需要扣除這部分12%的金額。

估算庫存可能仍然穩(wěn)定在45萬噸左右。如果要計(jì)算該企業(yè)NR庫存，需要扣除手套、再考慮到有一部分成品庫存的單價(jià)可能略高于原料，估算一季度末大約穩(wěn)定在40-50萬噸之間。

怎么理解這個(gè)庫存變動(dòng)以及絕對(duì)量？

絕對(duì)數(shù)量并不少。從歷史上來看，與2021年三季度末相近，而2021年下半年是由于船運(yùn)、集裝箱問題導(dǎo)致上游庫存偏高的一年，因此這個(gè)庫存的絕對(duì)數(shù)量并不能算少。

是否理解為反季節(jié)性增長(zhǎng)？從歷史上直接統(tǒng)計(jì)，該企業(yè)一季度庫存環(huán)比增長(zhǎng)與減少的概率為50%，因此沒有絕對(duì)的季節(jié)性。但是我們發(fā)現(xiàn)每年庫存環(huán)比增長(zhǎng)的年份都是有一些異常，如2020年一季度疫情、2017年一季度高價(jià)等，在正常的情況下，我們理解為一季度是季節(jié)性減少的。那么2024年一季度庫存略增或持平，可以認(rèn)為是有一定的反季節(jié)性。

銷售數(shù)量的減少導(dǎo)致了庫存并沒有季節(jié)性減少。那么這種反季節(jié)性的庫存增長(zhǎng)是由什么導(dǎo)致？從財(cái)報(bào)中也可以很明顯的發(fā)現(xiàn)，2024年一季度銷售數(shù)量（銷售金額/單價(jià)）接近于歷史最低值，與我們的認(rèn)知相符，因此也就意味著銷售數(shù)量的減少導(dǎo)致了庫存并沒有減少。

整體泰國(guó)庫存數(shù)量可能沒有這么高。但是單個(gè)企業(yè)的分析具有局限性，不一定能夠代表整個(gè)泰國(guó)。而從整個(gè)泰國(guó)膠塊的庫存指數(shù)來看，庫存處于中性略偏低的水平，且正在季節(jié)性減少的過程中，因此我們理解為該企業(yè)儲(chǔ)備庫存較多，而其他公司庫存并沒有很高，整體處于中性略偏低。

國(guó)際橡膠輪胎廠有補(bǔ)庫跡象

國(guó)際橡膠輪胎廠有補(bǔ)庫跡象。目前公布一季度財(cái)報(bào)的海外橡膠輪胎企業(yè)并不多，挑選幾家頭部橡膠輪胎廠進(jìn)行觀察，大陸、固特異、倍耐力庫存都出現(xiàn)了止跌企穩(wěn)、略有回升，經(jīng)歷了一年多的去庫之后，首次出現(xiàn)了補(bǔ)庫跡象。

當(dāng)然，由于橡膠輪胎廠庫存一半左右是原料庫存，其中橡膠價(jià)格上漲較多，也有可能是價(jià)格上漲導(dǎo)致，但至少說明去庫速度是在放緩的。

海外手套企業(yè)銷量出現(xiàn)反彈

海外手套企業(yè)銷量出現(xiàn)反彈。目前公布一季報(bào)的主要有一家馬來手套企業(yè)、一家泰國(guó)手套企業(yè)，具有一定的對(duì)比和參考意義。前期對(duì)海外手套企業(yè)的定性結(jié)論為：泰國(guó)銷售情況逆勢(shì)增長(zhǎng)、馬來底部徘徊，而今年一季報(bào)顯示無論是馬來還是泰國(guó)，銷售情況都有所反彈，這意味著濃乳需求端有所回暖。

短期來看濃乳價(jià)格有所反彈，主要是由于國(guó)內(nèi)產(chǎn)區(qū)云南存在干旱問題、海南存在降雨偏多的現(xiàn)象，阻礙膠水正常產(chǎn)出，而這些事件的影響偏短期，天氣正常之后濃乳價(jià)格預(yù)計(jì)仍有下行的空間。但是由于海外需求的回暖，或許濃乳的價(jià)格底部相比前兩年更高，淺色橡膠的底部也會(huì)更高。（文/大地期貨研究院 原文標(biāo)題/橡膠熱點(diǎn)評(píng)論：海外一季度財(cái)報(bào)有哪些重點(diǎn)？）