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觀點(diǎn)小結(jié)

核心觀點(diǎn)：中性偏多 整體來(lái)看，我們認(rèn)為四季度橡膠的驅(qū)動(dòng)仍然存在，可能是庫(kù)存、天氣、收儲(chǔ)等，且淺色膠的緊張預(yù)計(jì)將維持，因此我們?nèi)匀怀钟衅嘤^點(diǎn)，對(duì)深淺色仍然持反套的觀點(diǎn)。

泰國(guó)產(chǎn)量：中性 產(chǎn)量仍然是市場(chǎng)博弈重點(diǎn)，可以關(guān)注月底泰國(guó)出口數(shù)據(jù)進(jìn)行反向推測(cè)。

歐美需求：偏空 近期海外成交較少，對(duì)膠價(jià)漲幅有所限制，但認(rèn)為是補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏的問(wèn)題，并非要主動(dòng)去庫(kù)。

庫(kù)存：偏多 四季度驅(qū)動(dòng)可能在于累庫(kù)幅度不大，現(xiàn)貨仍然偏緊，但需要關(guān)注國(guó)儲(chǔ)流入市場(chǎng)的節(jié)奏。

NR：中性偏多 標(biāo)膠庫(kù)存減少、印尼到期減少，相對(duì)其他深色膠NR估值可能需要向上修復(fù)。

淺色：偏多 濃乳對(duì)淺色膠仍然存在影響，后市需要關(guān)注倉(cāng)單產(chǎn)量。

市場(chǎng)在糾結(jié)什么？接下來(lái)需要關(guān)注什么？

市場(chǎng)在糾結(jié)什么？

盤面震蕩糾結(jié)、波動(dòng)率極高。膠價(jià)從前高下跌回落2000點(diǎn)，目前已經(jīng)在RU18000、NR14000附近震蕩了一周，多空在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)都沒(méi)有動(dòng)力再去發(fā)動(dòng)新一輪行情，從持倉(cāng)量來(lái)看，多頭在9月初開(kāi)始增倉(cāng)6萬(wàn)手，將RU拉漲了接近4000點(diǎn)，下跌震蕩一周之后持倉(cāng)量仍然在25萬(wàn)手左右，說(shuō)明多頭還未完全撤退、但多空分歧開(kāi)始加大，市場(chǎng)比較糾結(jié)。另外，近期盤面波動(dòng)率極高，要知道10月份一般是全年持倉(cāng)量最低的時(shí)間點(diǎn)、再加上從去年開(kāi)始做市商持倉(cāng)普遍下降，而當(dāng)前的持倉(cāng)量還要比往年更高，說(shuō)明投機(jī)多頭持倉(cāng)占比要遠(yuǎn)高于往年，這也能解釋為什么最近波動(dòng)如此大的原因。

市場(chǎng)在糾結(jié)什么？總結(jié)來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)參與者對(duì)高產(chǎn)期上量幅度、需求量變動(dòng)程度存在分歧。一是擔(dān)心會(huì)復(fù)制2017年高價(jià)之后產(chǎn)量猛增的現(xiàn)象、二是認(rèn)為前期EUDR會(huì)有超買現(xiàn)象、三是目前天氣驅(qū)動(dòng)預(yù)期仍然有但具有不確定性、四是庫(kù)存還未累庫(kù)且部分現(xiàn)貨極其緊張。

后市關(guān)注點(diǎn)以及多空分歧點(diǎn)

上游利潤(rùn)逐漸轉(zhuǎn)正。上游加工出口到中國(guó)的利潤(rùn)開(kāi)始轉(zhuǎn)正，從上半年的-150美金到9月份最低-100左右，底部在不斷抬升，我們?cè)谌ツ昴陥?bào)中就已經(jīng)預(yù)料到。一是因?yàn)橹袊?guó)社會(huì)庫(kù)存去化到了一定程度，二是暫時(shí)海外成交情況較少，這個(gè)階段原料向上驅(qū)動(dòng)不足，因此上游可以一定程度壓低原料價(jià)格。

后市需要關(guān)注什么？后市大家都知道需要關(guān)注泰國(guó)高產(chǎn)期產(chǎn)量，但泰國(guó)產(chǎn)量說(shuō)實(shí)話誰(shuí)也拿不準(zhǔn)，那么就要通過(guò)其他數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行推測(cè)。一是10月底公布的泰國(guó)9月出口增速，可以通過(guò)平衡表反推前期泰國(guó)產(chǎn)量的增幅，因?yàn)榍捌诔隹谠鏊儆忻黠@增長(zhǎng)，如果繼續(xù)高增速需要調(diào)整一下對(duì)產(chǎn)量的預(yù)期。二是拉尼娜現(xiàn)象下的降雨情況。三是泰國(guó)進(jìn)口濃乳的情況、水杯價(jià)差，雖然數(shù)量并不多，但確實(shí)說(shuō)明了南部膠水系產(chǎn)量的緊缺。

會(huì)不會(huì)復(fù)制2017年的回落行情？2016至2017年，杯膠價(jià)格從40泰銖上漲至接近80泰銖，隨后又回落至40泰銖。我們認(rèn)為明年應(yīng)該不會(huì)復(fù)制這樣的跌幅，一是因?yàn)槟壳皼](méi)有像2017年那樣的大量新開(kāi)割預(yù)期，二是樹(shù)齡更老、更像是長(zhǎng)期趨勢(shì)。但也要關(guān)注明年不停割的現(xiàn)象對(duì)產(chǎn)量的增幅。

歐美對(duì)橡膠和輪胎的超買

歸類為補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏的問(wèn)題。另外一個(gè)看空的邏輯是歐美超買，一是因?yàn)闅W盟EUDR的推遲，二是因?yàn)闅W美進(jìn)口數(shù)據(jù)較高，與其真實(shí)的經(jīng)濟(jì)情況不符。確實(shí)如此，但仍然要看量級(jí)的問(wèn)題，對(duì)比2021年至2022年的補(bǔ)庫(kù)量級(jí)要更小，各種庫(kù)存來(lái)看并沒(méi)有超出前期高位，后市面臨降息等因素，只能歸類為脈沖式補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏的問(wèn)題，據(jù)了解近期海外成交確實(shí)較少，已經(jīng)計(jì)價(jià)一部分。當(dāng)然，如果是硬著陸的情況，就要面臨輪胎廠主動(dòng)去庫(kù)的行為。

后市驅(qū)動(dòng)可能在哪？

庫(kù)存可能累庫(kù)幅度不大。具體來(lái)說(shuō)，驅(qū)動(dòng)可能是在四季度庫(kù)存仍然偏緊、導(dǎo)致現(xiàn)貨流動(dòng)性不足的現(xiàn)象、最終由非標(biāo)品傳導(dǎo)到標(biāo)準(zhǔn)品的過(guò)程。四季度是季節(jié)性累庫(kù)的時(shí)間點(diǎn)，近幾年四季度平均累庫(kù)的幅度為20萬(wàn)噸，小于這個(gè)幅度就是易漲難跌，例如2023年、2021年。其中淺色膠10萬(wàn)噸，深色膠10萬(wàn)噸，目前濃乳還在擠占淺色的原料，而深色膠主要是關(guān)注產(chǎn)量和到中國(guó)的比例問(wèn)題，但是得考慮到前期18萬(wàn)噸左右國(guó)儲(chǔ)膠流入市場(chǎng)的影響。

短期炒作型的潛在驅(qū)動(dòng)。以上是切實(shí)影響基本面的驅(qū)動(dòng)，那么也有短期炒作型的潛在驅(qū)動(dòng)，如天氣、收儲(chǔ)等。第一，收儲(chǔ)的話，國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存確實(shí)是夠低了，從邏輯上來(lái)說(shuō)確實(shí)需要收，但實(shí)際上無(wú)法預(yù)判，再拋一次也不是沒(méi)可能，沒(méi)有任何確定性，除非拋到國(guó)儲(chǔ)真的沒(méi)庫(kù)存了，那屬于利空出盡。第二，尼諾指數(shù)正在往下走，需要持續(xù)跟蹤日度天氣預(yù)測(cè)。

NR的估值

NR可能需要估值修復(fù)

NR可能需要估值修復(fù)。前期NR估值一直是偏低的，相對(duì)混合、相對(duì)泰標(biāo)的價(jià)格都是偏低的，主要原因一是NR倉(cāng)單較多、二是印尼膠的影響，但是這兩點(diǎn)在未來(lái)是減弱的。首先，混合對(duì)標(biāo)膠的庫(kù)存差值開(kāi)始企穩(wěn)回升，NR倉(cāng)單數(shù)量開(kāi)始減少，其次，印尼膠到期量相比預(yù)期更少，且后面合約到期的越來(lái)越少。因此NR估值可能需要向上修復(fù)。

淺色的故事還可以繼續(xù)講

淺色的故事還可以繼續(xù)講

與2016年的不同。今年的行情與2016年最大的不同是水杯價(jià)差，2016年牛市水杯價(jià)差是走縮的，而2024年的行情水杯價(jià)差是走擴(kuò)的。

根源是濃乳。今年水杯價(jià)差主要由濃乳引發(fā)，主要有兩個(gè)原因：泰國(guó)手套需求擴(kuò)張、馬來(lái)的補(bǔ)庫(kù)需求，而歸根結(jié)底是美國(guó)需求的回暖，這一點(diǎn)其實(shí)超出了我們?cè)镜念A(yù)料。從全局角度理解，即上游的膠水產(chǎn)量增量有限或有小幅減產(chǎn)，而下游手套需求仍有增量，造成了濃乳的緊張，而這種供需緊張似乎是長(zhǎng)期性的，從而擠壓3L、全乳、煙片的產(chǎn)量，因此我們判斷淺色膠的故事明年似乎還可以繼續(xù)講。

越南供應(yīng)存在結(jié)構(gòu)性問(wèn)題

3L價(jià)格暴漲。反映到現(xiàn)實(shí)中就是3L價(jià)格暴漲，基差直接到了歷史高位。一方面是庫(kù)存確實(shí)不高，另一方面也有現(xiàn)貨流動(dòng)性緊張的原因。

越南出口濃乳至泰國(guó)。值得注意的是，越南出口非中國(guó)地區(qū)濃乳數(shù)量較高，其中居然有泰國(guó)。從泰國(guó)海關(guān)去看，近兩年濃乳進(jìn)口量居然增速極高，雖然絕對(duì)數(shù)量并不多，1-8月份進(jìn)口6000多噸濃乳（未折干），但足以說(shuō)明泰國(guó)濃乳的緊缺，而且一年比一年嚴(yán)重。

基差大幅走強(qiáng)

期貨價(jià)格大幅回落

10月16日RU主力收盤價(jià)為17760元/噸，較上周下跌1160元/噸，環(huán)比6.13%。

NR主力收盤價(jià)為13985元/噸，較上周下跌445元/噸，環(huán)比下跌3.08%。

RU-NR為3375元/噸，較上周下跌715元/噸。

3L價(jià)格堅(jiān)挺

10月16日上海全乳膠價(jià)格為16800元/噸，相較上周下跌1050元/噸，環(huán)比下跌5.88%。

泰國(guó)RSS3價(jià)格為14400元/噸，較上周下跌400元/噸，環(huán)比下跌2.7%。

越南3L價(jià)格為18100元/噸，較上周下跌200元/噸，環(huán)比下跌1.09%。

國(guó)產(chǎn)濃乳價(jià)格為13300元/噸，較上周下跌600元/噸，環(huán)比下跌4.32%。

深色膠相對(duì)跌幅較小

10月16日泰國(guó)STR20價(jià)格為2040美元/噸，較上周下跌60美元/噸，環(huán)比下跌2.86%。

泰混人民幣價(jià)格為16620元/噸，較上周下跌400元/噸，環(huán)比下跌2.35%。

基差大幅走強(qiáng)

10月16日上海全乳膠-RU為-960元/噸，較上周上漲110元/噸。

泰混-RU為-1140元/噸，較上周上漲760元/噸。

越南3L-RU為340元/噸，較上周上漲960元/噸。

混合-NR為652元/噸，較上周上漲91元/噸

月差維持震蕩

10月16日RU01-05月差為-170元/噸，較上周下跌45元/噸。

NR連二-連三為-80元/噸，較上周上漲35元/噸。（文/大地期貨研究院 作者/唐逸 原文標(biāo)題/橡膠：后市的驅(qū)動(dòng)可能在哪？）