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天然橡膠作為一種重要的工業(yè)原料，廣泛應(yīng)用于輪胎制造、汽車工業(yè)、醫(yī)療器械等領(lǐng)域。今年以來(lái)，天然橡膠價(jià)格漲幅巨大，最高漲幅近50%以上，其中“天氣溢價(jià)”扮演了重要角色。然而，隨著主產(chǎn)區(qū)天氣條件逐漸恢復(fù)正常，市場(chǎng)對(duì)天氣風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期逐漸消化，“天氣溢價(jià)”光環(huán)正在褪去。未來(lái)，天然橡膠后市走勢(shì)將何去何從？本文認(rèn)為，需求端將成為主導(dǎo)天然橡膠價(jià)格的關(guān)鍵因素，隨著美國(guó)總統(tǒng)換屆、中國(guó)宏觀增量政策加碼和新興經(jīng)濟(jì)體維持高速成長(zhǎng)，我們認(rèn)為2025年的需求層面將會(huì)是全球復(fù)蘇主題，天然橡膠面臨需求和供應(yīng)層面的堅(jiān)實(shí)支撐，價(jià)格易漲難跌，下有支撐上有空間，上漲節(jié)奏取決于需求端的波動(dòng)。

核心觀點(diǎn)

1、天氣因素對(duì)橡膠影響減弱：前期東南亞等地天氣異常影響橡膠供應(yīng)，引發(fā)價(jià)格上漲，但隨著天氣恢復(fù)正常，“天氣溢價(jià)” 影響消退，市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)變，價(jià)格走弱。

2、需求主導(dǎo)膠價(jià)后市走勢(shì)：2025 年中美宏觀復(fù)蘇、新興國(guó)家城鎮(zhèn)化及輪胎企業(yè)資本開(kāi)支猛增等因素將推動(dòng)需求增長(zhǎng)。

3、種植面積縮減影響長(zhǎng)期價(jià)格：ANRPC 成員國(guó)產(chǎn)量占比大，橡膠種植面積與價(jià)格同步性強(qiáng)，受橡膠樹(shù)生命周期和膠農(nóng)種植行為影響，未來(lái)供應(yīng)端長(zhǎng)期縮減將支撐橡膠價(jià)格長(zhǎng)期重心上移。

一、天氣因素對(duì)天然橡膠價(jià)格的影響正在減弱

天然橡膠的主要產(chǎn)地集中在東南亞地區(qū)，而該地區(qū)的氣候條件對(duì)橡膠產(chǎn)量有著至關(guān)重要的影響。厄爾尼諾現(xiàn)象、拉尼娜等極端天氣現(xiàn)象常常導(dǎo)致東南亞地區(qū)出現(xiàn)干旱、洪水等自然災(zāi)害，對(duì)橡膠樹(shù)的生長(zhǎng)和割膠工作造成嚴(yán)重影響，從而導(dǎo)致橡膠產(chǎn)量下降，進(jìn)而引發(fā)價(jià)格上漲。例如，2016-2017年，東南亞地區(qū)遭遇了嚴(yán)重的洪水災(zāi)害，導(dǎo)致橡膠主產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)量大幅下降，天然橡膠價(jià)格也隨之飆升。2023-2024年，受長(zhǎng)達(dá)兩年厄爾尼諾天氣的干旱影響，主產(chǎn)區(qū)泰國(guó)、印尼和越南等均遭受不同程度的減產(chǎn)，中國(guó)產(chǎn)區(qū)海南在臺(tái)風(fēng)的影響下也受到階段性影響。這些天氣異?，F(xiàn)象直接沖擊了天然橡膠的供應(yīng)端，據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2024年2月ANRPC成員國(guó)天然橡膠產(chǎn)量同比下降9.9%，9月仍維持近2.5%的產(chǎn)量減少速度，供應(yīng)的驟減在市場(chǎng)上引發(fā)了強(qiáng)烈的反應(yīng)，天然橡膠價(jià)格如同被點(diǎn)燃的火箭，一路飆升。從價(jià)格走勢(shì)圖表中可以清晰地看到，在天氣干擾期間，天然橡膠期貨價(jià)格在短短數(shù)月內(nèi)上漲了超過(guò) 50%，現(xiàn)貨價(jià)格也水漲船高。

這種因天氣因素?cái)_動(dòng)供應(yīng)端導(dǎo)致的價(jià)格上漲，被市場(chǎng)稱為 “天氣溢價(jià)”。在這一時(shí)期，市場(chǎng)參與者的心態(tài)和交易策略發(fā)生了顯著變化。多頭們仿佛看到了天賜良機(jī)，紛紛加大持倉(cāng)，期望在價(jià)格上漲的浪潮中獲取豐厚利潤(rùn)。一些現(xiàn)貨商也開(kāi)始囤貨惜售，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)的供應(yīng)緊張局面。他們普遍認(rèn)為，天氣的惡劣狀況將持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，天然橡膠價(jià)格將繼續(xù)維持高位。然而，自8月開(kāi)始，厄爾尼諾指數(shù)下降至安全區(qū)域，根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析，通常降雨量領(lǐng)先橡膠產(chǎn)量2-4個(gè)月時(shí)間，意味著10-12月開(kāi)始天然橡膠產(chǎn)量受干旱天氣的影響將會(huì)逐步消退。同時(shí)，市場(chǎng)此前擔(dān)心拉尼娜會(huì)帶來(lái)洪水影響，但從NINO指數(shù)看最新數(shù)據(jù)也回到正負(fù)0.4的安全區(qū)間以內(nèi)。隨著天氣條件逐漸恢復(fù)正常，市場(chǎng)對(duì)天氣風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期也逐漸消化，“天氣溢價(jià)”對(duì)橡膠價(jià)格的影響正在減弱。市場(chǎng)預(yù)期也隨之發(fā)生了根本性的轉(zhuǎn)變，曾經(jīng)因天氣減產(chǎn)而歡呼雀躍的多頭們，開(kāi)始變得謹(jǐn)慎起來(lái)，紛紛獲利了結(jié)。空頭力量逐漸積聚，他們敏銳地察覺(jué)到市場(chǎng)風(fēng)向的變化，認(rèn)為隨著供應(yīng)的增加，天然橡膠價(jià)格將不可避免地走向回調(diào)。在期貨市場(chǎng)上，空頭持倉(cāng)量不斷增加，價(jià)格也在多空博弈中逐漸走弱。

二、需求將成為主導(dǎo)天然橡膠后市的關(guān)鍵因素

1、全球天然橡膠需求現(xiàn)狀分析

目前，全球天然橡膠的主要消費(fèi)國(guó)包括中國(guó)、美國(guó)、日本、印度和泰國(guó)等國(guó)家。其中，中國(guó)作為全球最大的橡膠消費(fèi)國(guó)，其橡膠需求對(duì)全球橡膠市場(chǎng)有著舉足輕重的影響。天然橡膠廣泛應(yīng)用于輪胎制造、汽車工業(yè)等領(lǐng)域，因此，汽車工業(yè)的發(fā)展對(duì)橡膠需求有著重要影響。根據(jù)中國(guó)熱帶農(nóng)業(yè)科學(xué)院橡膠研究所數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，受制于歐美加息周期對(duì)制造業(yè)和服務(wù)業(yè)帶來(lái)的抑制作用，發(fā)達(dá)國(guó)家橡膠需求紛紛承壓，預(yù)測(cè)2024年全年需求下降3.7%，中國(guó)受工業(yè)設(shè)備更新、家電和汽車以舊換新計(jì)劃和出口退稅補(bǔ)貼計(jì)劃等提振表現(xiàn)出一定韌性，預(yù)計(jì)全年增長(zhǎng)3.6%。新興國(guó)家印度、印尼、馬來(lái)西亞等均在城鎮(zhèn)化過(guò)程中保持強(qiáng)勁增勢(shì)。全球天然橡膠在2024年的需求量有望達(dá)到1565.8萬(wàn)噸，增長(zhǎng)2.3%，而產(chǎn)量卻增長(zhǎng)有限，預(yù)計(jì)將達(dá)到1438.0萬(wàn)噸，增長(zhǎng)0.4%，2024年預(yù)計(jì)存在近127萬(wàn)噸的供需缺口。

2、中美宏觀迎來(lái)共振復(fù)蘇周期

自2022年美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟加息周期以來(lái)，全球主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)均受到抑制，美國(guó)通脹也從9%的高位下降至目前2.6%的合意水平，但核心通脹仍然維持在3.3%的高位，主要受美國(guó)進(jìn)入新一輪勞動(dòng)力上行周期所導(dǎo)致，就業(yè)市場(chǎng)缺口也逐步達(dá)到2020年疫情前的正常水平，但是，美國(guó)和全球制造業(yè)受到約束性的利率抑制維持在收縮區(qū)間長(zhǎng)達(dá)26個(gè)月，美聯(lián)儲(chǔ)也因此前瞻性地在2024年9月開(kāi)啟降息周期。目前來(lái)看，中國(guó)、摩根大通全球制造業(yè)PMI均已經(jīng)開(kāi)始止跌，中國(guó)在一攬子宏觀政策提振下率先進(jìn)入擴(kuò)張區(qū)間，美國(guó)制造業(yè)PMI雖然位于近一年低位的緊縮水平，但是，在2025年特朗普新一屆美國(guó)政府執(zhí)政期間美國(guó)制造業(yè)有望受益于其“低稅率、高關(guān)稅、財(cái)政擴(kuò)張、制造業(yè)回流”等政策包帶來(lái)的復(fù)蘇。疊加中國(guó)政府出臺(tái)一系列寬貨幣、擴(kuò)張財(cái)政和寬松地產(chǎn)等一攬子宏觀政策以求促進(jìn)經(jīng)濟(jì)止跌復(fù)蘇，因此，我們認(rèn)為2025年全球宏觀經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入復(fù)蘇周期，中美共振復(fù)蘇將帶動(dòng)天然橡膠需求回升，預(yù)估天然橡膠需求增速有望達(dá)到3-4%，較2024年增長(zhǎng)50-70萬(wàn)噸。

3、新興國(guó)家城鎮(zhèn)化帶動(dòng)增量橡膠需求

根據(jù)國(guó)際能源署關(guān)于新能源汽車滲透率數(shù)據(jù)推算，目前全球汽車保有量9億級(jí)別，逐年穩(wěn)步小幅上升的趨勢(shì)。然而，自2010年開(kāi)始，全球迎來(lái)一輪汽車銷售迅速增長(zhǎng)時(shí)期，持續(xù)增長(zhǎng)至2017年，區(qū)間8年汽車銷量從6500萬(wàn)量增長(zhǎng)至9600萬(wàn)量。一般燃油車平均使用壽命10-15年，意味著2025年開(kāi)始將有大量的汽車進(jìn)入更新周期，天然橡膠增量配套需求有足夠保障，存量替換需求維持高位。根據(jù)ANPRC成員國(guó)的天然橡膠消費(fèi)量數(shù)據(jù)來(lái)看，與汽車銷量保持高度同步的相關(guān)性走勢(shì)，因此，基于2025年全球進(jìn)入復(fù)蘇周期階段的預(yù)判，明年天然橡膠的消費(fèi)需求有一定增長(zhǎng)空間。

東南亞經(jīng)濟(jì)體近幾年維持高速增長(zhǎng)，印度二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)6.65%，越南三季度GDP 7.4%，馬來(lái)西亞二季度GDP同比增長(zhǎng)5.9%，印度尼西亞三季度GDP同比增速為 4.99%，東南亞經(jīng)濟(jì)體在中美貿(mào)易摩擦帶來(lái)的全球貿(mào)易格局中經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)優(yōu)異，加上非常顯著的勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)，在全球需求回暖周期中有望獲得進(jìn)一步增長(zhǎng)數(shù)字。伴隨著經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)居民汽車消費(fèi)需求表現(xiàn)強(qiáng)勁，東南亞四國(guó)（印度、印尼、馬來(lái)西亞、越南）2023年的汽車銷量合計(jì)達(dá)到709萬(wàn)量，追上中國(guó)2006年的水平，并且2021-2023年平均增速高達(dá)18.9%，與中國(guó)2005-2010年區(qū)間的水平相當(dāng)，可見(jiàn)，東南亞四國(guó)的城鎮(zhèn)化發(fā)展將會(huì)給全球汽車銷量帶來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

4、橡膠輪胎企業(yè)資本開(kāi)支猛增，隱含看好汽車需求

在歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體輪胎銷售市場(chǎng)不景氣的背景下，全球各大輪胎企業(yè)卻逆勢(shì)大手筆增加資本支出，根據(jù)上市公司財(cái)報(bào)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)A股上市的19家輪胎企業(yè)資本開(kāi)支金額創(chuàng)歷史新高，從2017年的69億增長(zhǎng)至2024年的150億，主要受益于輪胎企業(yè)出口退稅和中國(guó)輪胎企業(yè)以其高性價(jià)比產(chǎn)品受全球市場(chǎng)青睞。然而，我們發(fā)現(xiàn)，非歐美日等龍頭企業(yè)也大幅增加資本支出，普利司通、米其林、大陸集團(tuán)和住友橡膠等企業(yè)均在過(guò)去三年維持高達(dá)兩位數(shù)的資本支出速度，同時(shí)，2023 年全球前十大輪胎企業(yè)的市場(chǎng)份額合計(jì)為 61.5%，較 2022 年略有下降，行業(yè)集中度不升反降的問(wèn)題，可見(jiàn)，輪胎企業(yè)對(duì)未來(lái)的投資信心保持高位，擴(kuò)產(chǎn)或新建項(xiàng)目達(dá)歷史最好水平。2023年，輪胎行業(yè)投資費(fèi)用總和達(dá)130億美元。這是過(guò)去幾十年中追蹤到的最大的總投資額，而實(shí)際金額因一些項(xiàng)目投資并未披露或未追蹤到會(huì)更高。

當(dāng)前，全球至少有12家綠色輪胎工廠在建，其中墨西哥和越南各3家。這些新工廠和擴(kuò)張項(xiàng)目代表了在未來(lái)3到4年將有超過(guò)1億條乘用車和500萬(wàn)條卡車/巴士輪胎，以及數(shù)萬(wàn)噸非公路輪胎的新產(chǎn)能將投產(chǎn)，意味著未來(lái)幾年橡膠有堅(jiān)實(shí)的工廠產(chǎn)能需求作保障。

三、種植面積縮減抬高橡膠價(jià)格長(zhǎng)期重心

ANRPC（天然橡膠生產(chǎn)國(guó)協(xié)會(huì)）成員國(guó)的天然橡膠產(chǎn)量在全球市場(chǎng)中占據(jù)主導(dǎo)地位，ANRPC成員國(guó)產(chǎn)量占全球比重達(dá)82%，泰國(guó)占比33.5%，印尼占比21.9%，越南、中國(guó)分別占比8.6%、5.9% ?，此外，非洲科特迪瓦占比8.4%，因此ANRPC和科特迪瓦幾乎占據(jù)全球天然橡膠的絕對(duì)供應(yīng)。天然橡膠因其膠水來(lái)源于膠樹(shù)，使其具有較強(qiáng)的農(nóng)產(chǎn)品屬性，供應(yīng)端的擾動(dòng)主要分為種植面積和單產(chǎn)，單產(chǎn)受種植技術(shù)、天氣和樹(shù)齡的影響較大，種植面積則受種植利潤(rùn)和農(nóng)民薪資收入比價(jià)的影響。種植面積與橡膠的價(jià)格保持高度的同步性，2003-2010年漲價(jià)周期中，橡膠新增種植面積逐年增加，2011-2018年降價(jià)周期中，新增種植面積大幅減少，隨著2019年膠價(jià)止跌反彈，新增種植面積小幅回升。然而，作為農(nóng)作物，橡膠樹(shù)有其生命周期約束，不同樹(shù)齡的膠水產(chǎn)量會(huì)有顯著差異，通常來(lái)說(shuō)，橡膠樹(shù)種植5-7年后開(kāi)始割膠，15年達(dá)到割膠高峰，隨后緩慢減少單產(chǎn)。2004年開(kāi)始ANPRC成員國(guó)大幅增加種植面積，2013年減少種植，也就是說(shuō)4-7年后的2008-2011年供給邊際增加，行情也于2011年見(jiàn)頂，15年后也就是2019年產(chǎn)量增量的最高峰，隨后隨著樹(shù)齡老化，產(chǎn)量邊際減弱，行情也因此見(jiàn)底。但是，2010-2012年一個(gè)小的種植脈沖，意味著2025-2027年可能會(huì)再次面臨一輪供應(yīng)端的壓力，2027年之后，供給會(huì)迅速減少，將支撐起橡膠價(jià)格的長(zhǎng)期重心上移。因此，橡膠的生命周期和膠農(nóng)種植行為的錯(cuò)配決定了未來(lái)橡膠價(jià)格將迎來(lái)一輪長(zhǎng)達(dá)7-10年的上升周期。

此外，天然橡膠價(jià)格持續(xù)多年的下跌和低迷，導(dǎo)致橡膠樹(shù)施肥養(yǎng)護(hù)欠缺，割膠強(qiáng)度不足甚至間歇性割膠或棄割，泰國(guó)、中國(guó)和印尼等國(guó)家天然橡膠單位面積產(chǎn)量連年下滑，天然橡膠產(chǎn)能沒(méi)有完全釋放。疊加傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)國(guó)向工業(yè)國(guó)轉(zhuǎn)變的過(guò)程中，居民收入增加或種植其它作物（可可、棕櫚樹(shù)）更具有經(jīng)濟(jì)效益，使得農(nóng)戶疏于養(yǎng)護(hù)，甚至出現(xiàn)“棄割”和“棄管”的現(xiàn)象，因此，從經(jīng)濟(jì)比價(jià)效應(yīng)角度看橡膠也有較強(qiáng)的成本支撐。

結(jié)論：橡膠下有支撐，上有空間

天然橡膠市場(chǎng)今年經(jīng)歷了天氣因素主導(dǎo)價(jià)格波動(dòng)的階段，前期厄爾尼諾等極端天氣致使東南亞主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量下降，引發(fā)價(jià)格因 “天氣溢價(jià)” 大幅上漲，市場(chǎng)參與者交易策略隨之改變。然而，隨著天氣條件回歸正常，“天氣溢價(jià)” 影響漸消，價(jià)格在多空博弈中短期走弱。

展望后市，需求端將成為主導(dǎo)天然橡膠價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵力量。步入 2025 年，宏觀層面上中美共振復(fù)蘇，美國(guó)制造業(yè)在新政府政策推動(dòng)下有望復(fù)蘇，中國(guó)一系列宏觀政策助力經(jīng)濟(jì)止跌回升，這將共同帶動(dòng)天然橡膠需求增長(zhǎng)。新興國(guó)家城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速，汽車消費(fèi)需求旺盛，東南亞四國(guó)汽車銷量增速可觀，為全球汽車市場(chǎng)帶來(lái)新增量，從而推動(dòng)橡膠增量配套需求及存量替換需求增長(zhǎng)。同時(shí)，輪胎企業(yè)資本開(kāi)支大幅增加，盡管行業(yè)集中度未升反降，但新工廠和擴(kuò)張項(xiàng)目不斷涌現(xiàn)，未來(lái)幾年橡膠工廠產(chǎn)能需求將得到堅(jiān)實(shí)保障。供應(yīng)端方面，ANRPC 成員國(guó)主導(dǎo)全球天然橡膠供應(yīng)，橡膠種植面積受多種因素影響與價(jià)格高度同步，其生命周期和膠農(nóng)種植行為錯(cuò)配預(yù)示著未來(lái)橡膠價(jià)格將開(kāi)啟長(zhǎng)期上升周期。此外，長(zhǎng)期價(jià)格低迷導(dǎo)致橡膠樹(shù)養(yǎng)護(hù)不足、單產(chǎn)下滑，產(chǎn)能未完全釋放，且與其他作物相比，橡膠在經(jīng)濟(jì)比價(jià)效應(yīng)下有一定成本支撐。綜合來(lái)看，天然橡膠市場(chǎng)需求增長(zhǎng)預(yù)期明確，供應(yīng)端存在長(zhǎng)期支撐因素，價(jià)格整體呈現(xiàn)下有支撐、上有空間的態(tài)勢(shì)，未來(lái)有望在需求帶動(dòng)下迎來(lái)價(jià)格的一步三回頭式波浪上漲。（文/正信期貨 原文標(biāo)題/天然橡膠：天氣因素退場(chǎng)，需求邏輯主導(dǎo)后市上漲節(jié)奏）