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觀點(diǎn)小結(jié)

核心觀點(diǎn)：中性偏空 整體來看，膠價(jià)已經(jīng)從高點(diǎn)下跌2000點(diǎn)，原料接近于之前我們判斷的底部，但從庫存來說仍然有累庫預(yù)期，加工利潤或有下滑。因此我們?nèi)匀痪S持中性偏空觀點(diǎn)。

原料：中性 隨著產(chǎn)出的下滑，原料或許會(huì)變得堅(jiān)挺。

加工利潤：偏空 庫存累積過程中，加工利潤會(huì)下滑。

天氣：中性 深淺色價(jià)差已經(jīng)接近于回歸，反套或許還沒到時(shí)間。

NR：偏空 后市仍有累庫預(yù)期，因此對(duì)于膠價(jià)仍然偏空。

下跌之后的觀點(diǎn)

橡膠下跌有何驅(qū)動(dòng)？

本輪橡膠下跌有何驅(qū)動(dòng)？首先，商品的基本邏輯是去庫上漲、累庫下跌，如果引用到農(nóng)產(chǎn)品的分析中，那么需要對(duì)比其季節(jié)性庫存變動(dòng)均值。其次，落實(shí)到橡膠價(jià)格變動(dòng)中，全球庫存變動(dòng)比較敏感的幾個(gè)地方：一是中國社會(huì)庫存、二是泰國庫存、三是國際輪胎廠庫存。后兩個(gè)是屬于市場(chǎng)分歧點(diǎn)，前者屬于現(xiàn)實(shí)。

那么回到橡膠的驅(qū)動(dòng)來看，我認(rèn)為前期12月中下旬的報(bào)告已經(jīng)解釋得很明確：“累庫到140-150萬噸是什么概念。通過兩個(gè)方法對(duì)比：第一，明年一季度預(yù)計(jì)累庫20-30萬噸，而17年至24年一季度累庫均值是9萬噸，速度遠(yuǎn)高于均值；第二，140-150萬噸的絕對(duì)數(shù)量與2024年一季度類似，那時(shí)候杯膠為50-55泰銖。另外，可以認(rèn)為這里面國儲(chǔ)膠累庫占大多數(shù)，如果將收儲(chǔ)也考慮在內(nèi)，那么可以不必這么悲觀，可以定價(jià)55-60泰銖?！?/span>

后市橡膠會(huì)怎么走？

首先要去定價(jià)杯膠。杯膠的價(jià)格非常難以確定，波動(dòng)5泰銖似乎不需要什么理由?？梢匀ビ^察幾個(gè)支撐位：一是前期11月中旬57、58左右，上游意圖打壓原料但難以下跌，目前價(jià)格就是這個(gè)位置，需要觀察原料能否支撐住。二是我們認(rèn)為55泰銖是底部，邏輯是國內(nèi)庫存去對(duì)比去年一季度同期，從而確定的價(jià)格。

底部的判斷。前期報(bào)告我們提到，一季度橡膠的特點(diǎn)是杯膠堅(jiān)挺、加工利潤走弱，主要原因是原料定價(jià)轉(zhuǎn)為庫存定價(jià)，因此如果給加工負(fù)利潤，那么55泰銖大概對(duì)應(yīng)NR的極限是13000-13500左右。

是否會(huì)復(fù)制2017年？2017年上半年跌了一萬點(diǎn)，杯膠從80跌至40。我認(rèn)為不會(huì)復(fù)制2017年，主要原因是增產(chǎn)潛力已經(jīng)遠(yuǎn)不如2017年，但是停割期泰國南部有多少增量，還是得持續(xù)關(guān)注。

做多的時(shí)間點(diǎn)如何判斷？

做多的時(shí)間點(diǎn)如何判斷？做多的時(shí)間點(diǎn)基于以下幾點(diǎn)：首先是累庫速度放緩、其次是潛在驅(qū)動(dòng)。潛在驅(qū)動(dòng)主要有：一是濃乳，啟動(dòng)的時(shí)間一般在3月份；二是收儲(chǔ)，時(shí)間不確定，拍腦袋的話可能在年后。三是國際需求，時(shí)間不確定?？傊?，1月似乎仍然可以維持偏空邏輯，但2、3月份有可能開始轉(zhuǎn)向，多頭資金往往會(huì)提前于基本面變化。

V型反彈需要具備什么條件？我認(rèn)為不會(huì)V型反彈。首先，下跌的邏輯是累庫預(yù)期，那么能夠把累庫預(yù)期打破的是海外需求、收儲(chǔ)。這兩點(diǎn)目前并沒有看到有何跡象，原因是價(jià)格是他們考慮的因素之一，但什么價(jià)格是心理的價(jià)位，這一點(diǎn)不是很好判斷，只不過前面的一個(gè)價(jià)格區(qū)間對(duì)于他們來說是偏高了。

深淺色價(jià)差怎么看？

淺色膠暫時(shí)炒作因素并不多

深淺色價(jià)差接近于回歸。對(duì)于淺色而言，目前全乳供需相對(duì)正常，3L有缺口，而國儲(chǔ)填補(bǔ)了空缺，甚至使得淺色更多了，因此淺色暫時(shí)炒作因素不多。

是否可以做反套。最主要的反套邏輯是國際需求差、深色膠進(jìn)口多。而目前深色膠進(jìn)口開始增加，尤其是混合膠，但是還未達(dá)到2022、2020那種級(jí)別，而且后市國際需求應(yīng)該仍然有采購需求，總之反套或許還沒到時(shí)間。

上游出口至中國數(shù)量開始增加

上游出口至中國的比例開始增加

上游出口比例。與庫存增加相對(duì)應(yīng)的，上游出口至中國的數(shù)量開始增加，泰國干膠出口至中國比例開始接近70%，科特迪瓦出口至中國比例開始接近30%，均處于同期相對(duì)高位，本質(zhì)是國際需求偏弱的原因。

出口膠水系比例仍然較低。膠水系的出口大致能夠?qū)?yīng)南部產(chǎn)量，但2023年之后一直沒有明顯回升，因此預(yù)計(jì)南部的產(chǎn)量仍然沒有回升。

期貨下跌幅度較大

期貨價(jià)格大幅下跌

1月6日RU主力收盤價(jià)為16750元/噸，較上周下跌1135元/噸，環(huán)比下跌6.35%。

NR主力收盤價(jià)為14120元/噸，較上周下跌790元/噸，環(huán)比5.3%。

RU-NR為2630元/噸，較上周下跌345元/噸。

現(xiàn)貨價(jià)格跟跌期貨

1月6日上海全乳膠價(jià)格為16050元/噸，相較上周下跌950元/噸，環(huán)比下跌5.59%。

泰國RSS3價(jià)格為22850元/噸，較上周下跌350元/噸，環(huán)比下跌1.51%。

越南3L價(jià)格為16950元/噸，較上周下跌400元/噸，環(huán)比下跌2.31%。

國產(chǎn)濃乳價(jià)格為12700元/噸，較上周下跌300元/噸，環(huán)比下跌2.31%。

深色價(jià)格相對(duì)堅(jiān)挺

1月6日泰國STR20價(jià)格為1970美元/噸，較上周下跌90美元/噸，環(huán)比下跌4.37%。

泰混人民幣價(jià)格為15920元/噸，較上周下跌750元/噸，環(huán)比下跌4.5%。

基差普遍走強(qiáng)

1月6日上海全乳膠-RU為-700元/噸，較上周上漲185元/噸。

泰混-RU為-830元/噸，較上周上漲385元/噸。

越南3L-RU為200元/噸，較上周上漲735元/噸。

混合-NR為-102元/噸，較上周上漲126元/噸。

NR月差偏強(qiáng)

1月6日NR連二-連三為-25元/噸，較上周上漲10元/噸。（文/大地期貨研究院 作者/唐逸 原文標(biāo)題/橡膠：下跌之后有哪些新的變量）